【文 / 陳鴻達 台灣金融研訓院金融穩定中心主任】
華許（Kevin Warsh）5月15日接任美國聯準會主席。他上台後會有什麼新政？相信許多人都會有些疑惑。因為華許長期主張聯準會要縮減資產負債表，又要完成川普降息的任務，這會不會右手打左手相互矛盾？他提到一些創新的作法，真的會有實質效益嗎，還是一種修辭而已？
為什麼聯準會要縮表？因為目前聯準會持有超過四兆美元的美國國債，另外還由將近兩兆美元的不動產抵押款證券（MBS）。目前美國國債規模已經超過39兆美元，美債是否可持續已經是不能迴避的問題，因此不管是各國央行的外匯儲備，或是民間投資機構，都在減持美債。在此情況下，聯準會若也跟著減持美債，那麼美債殖利率上升的壓力可想而知。因此聯準會應該不會直接拋售美債，頂多是手中持有的美債到期後，不再購買新債券。
為什麼川普急著降息？除了滿足股匯市投資者的期望外，減輕財政負擔應該也是主要考量之一。目前每年美國國債的利息支出超過1.2兆美元，超過GDP的3％，約占聯邦總支出的15％，比國防支出還高。因此利率若再居高不下，終將壓垮美國財政。但是美國現在物價還是蠢蠢欲動，一旦降息難保通膨巨獸不會大復活。
為了降低各界對通膨的疑慮，華許提出不要將2％通膨目標教條化，而是應該讓貨幣政策有個彈性區間。他認為傳統物價指數數據受地緣政治或關稅影響波動太大，因此失真。所以他主張採用「修剪平均數PCE」，剔除價格漲跌幅最劇烈的極端值，儘量擷取中位數才能捕捉「真實通膨」。這些論述為聯準會降息提供理論基礎與空間，但難免有人會認為這是給「政治性降息」披上一層專業的外衣。面對這些質疑，華許只能多次表示他是米爾頓·傅利曼的學生，也深受其影響，並引用傅利曼「法則而非權衡」的話來博取大家對他的信任。
主張降息的另一個論述是，AI的普及將促使生產力提升，可以打破過去「高成長必然帶來高通膨」的魔咒。但這種「新供給面經濟學」能否奏效還是有許多未定數，例如AI必須在全行業（而不僅僅是科技業）帶動生產力跳躍，並且生產力增長必須高於工資上漲。此外極可能在AI能夠降低通膨之前，AI會先推升通膨。例如目前全球正處於AI的「大建設時期」，資料中心對電力、晶片與土地營建的龐大需求，都是推升通膨的因素。什麼時候才會讓生產力的提升，大於投資期的投入，一切都在未定之天。
事實上今天美國聯準會主席的困境，華許在去年就有答案了。他多次闡述通膨是選擇的結果，而不是無端從天而降的意外。當央行將利率過度壓低，或量化寬鬆，就是央行選擇了通膨。當政府支出大於其稅收，就是政府選擇了通膨。當政府營造一個寬鬆環境來有利經濟成長時，就是政府選擇了通膨。因此為什麼通膨是今日美國繞不過的一座大山，答案已經很清楚了。不是不報，只是時候未到，或是往後拖延加倍奉還而已。